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Opinión 21 07 2020

Una diferencia de apenas US$ 3,2 que debería alejar el default


Autor: Marina Dal Poggetto









Lo que debía haber sido una negociación rápida y amigable que descomprima la enorme concentración de vencimientos durante 2020 apelando a las Cláusulas de Acción Colectiva (CAC) para evitar holdouts, terminó convirtiéndose en una saga interminable que dada la cercanía de las propuestas debería evitar titularse “cómo convertir un problema de liquidez en uno de solvencia”. Recordemos que la deuda en el mercado alcanza a 28,5% del PBI, 47% cuando se suma además la deuda con organismos internacionales de crédito.

Es cierto que en el medio pasaron cosas y que el impacto del COVID-19 sobre la economía global y local no era predecible. Pero también es cierto que, como contracara del accionar de los bancos centrales del mundo desarrollado, la violenta toma de ganancias de marzo/abril se convirtió en cuasi una euforia financiera que retornó la liquidez a las economías emergentes. En este contexto, incluso Ecuador llegó a un acuerdo de reestructuración con los mismos grupos de bonistas de la Argentina.

Hay que reconocer que después del fracaso de la primera oferta de la Argentina, con una aceptación de sólo el 12% de los acreedores, el Gobierno se corrió y no poco. De los US$ 38 iniciales descontados al 10%, tiene hoy presentada en la SEC una enmienda que eleva la oferta a US$ 53,5 en promedio. Con el comunicado de ayer, los bonistas también se corrieron. Pasaron de una propuesta de US$ 60 presentada un mes atrás a una de US$ 57 en promedio, todo descontado a una tasa del 10%.

El Gobierno cedió también en las cuestiones legales: 1) accedió a sostener los contratos originales -indenture 2005 para los bonos emitidos por el gobierno de Kirchner para salir del default de 2001 e indenture 2016 para los bonos emitidos por el gobierno de Macri, de los cuales una parte se usó para salir del default técnico de 2014 en el que incurrió la Argentina con el fallo del juez Griessa - y 2) estableció un umbral alto de aceptación para avanzar con el canje -66% del total o 50% de cada uno de los dos indentures que se eleva al 60% si se activan las CACs en alguna de las series. Esto último apuntando a limitar el uso del Gobierno de la estrategia Pac Man (un mecanismo para limitar los holdouts en canjes sucesivos reasignando las mayorías) en un intento por conceder el pedido de los bonistas que veían con malos ojos la interpretación de la cláusula de redesignación del indenture 2016.

En tanto los tres grupos de bonistas aceptaron los cambios legales y hoy las diferencias se centran fundamentalmente en los US$ 3,2 dólares de diferencia promedio. Diferencia que en dólares alcanza a sólo US$ 3.000 millones que se distribuyen a lo largo de diez años. En efecto, el “alivio de la deuda” que en la propuesta original del gobierno alcanzaba a US$ 64,7 mil millones, se redujo a US$ 51,2 millones en la propuesta argentina presentada hace dos semanas en la SEC y a US$ 48,2 millones, la presentada por los bonistas.

El alivio se concentra fundamentalmente en los próximos cuatro años (US$ 1.300 millones en promedio por año, incluyendo el mismo tratamiento a la legislación local en dólares). Recién los vencimientos en moneda extranjera se empiezan a hacer significativos en 2025 cuando vencen US$ 6.000 millones. Hasta entonces queda la concentración de vencimientos con el FMI que arrancan justo un mes antes de las elecciones del próximo año y se concentran en 2022 y 2023. Y los vencimientos de pesos que se distribuyeron en los próximos tres años: un poco “reperfilando compulsivamente” un poco “en forma conversada” por debajo de la tasa de mercado y un poco “voluntariamente”, aprovechando el enorme sobrante de pesos que generó la financiación de un agujero fiscal que escaló con la pandemia.

Si se arregla la deuda y se postergan vencimientos con el FMI, el margen para armar un programa de estabilización que apuntale el lógico rebote de la economía post pandemia vuelve a aparecer. Los precios relativos están sensiblemente más alineados aunque, cepo cada vez más rígido mediante, conviven hoy con una brecha cambiaria del 60%. Las cuentas externas se tornaron superavitarias luego de tres años de brusca recesión y la puja distributiva que había escalado con la devaluación en cuotas de los últimos dos años del gobierno de Macri coyunturalmente se mantiene retirada a cuarteles de invierno en medio de la pandemia. Un equilibrio muy inestable que convive con un agujero fiscal entre 7 y 8% del PIB en 2020 financiado con emisión que no es sostenible en el tiempo. De aquí la necesidad imperiosa de asegurar la consolidación fiscal en el año electoral.

Publicado en Clarín el 21 de julio de 2020.

Link https://www.clarin.com/economia/economia/diferencia-apenas-us-3-2-deberia-alejar-default_0_FVyzdjGAc.html